БЕТА-ВЕРСИЯ ПОРТАЛА
Избранное

Сохранить свои инвестиционные программы на запланированном уровне или минимизировать их сокращение компании могут с помощью банковского кредитования, эмиссии облигаций, перенаправления предназначенных на дивиденды, средств поддержки от государства (как косвенной — в виде налоговых льгот, так и прямой — в виде субсидий), а также более активного применения инструментов проектного финансирования.

Но первыми двумя способами — банковскими и облигационными заимствованиями — сложно воспользоваться компаниям, уже имеющим большие долги на фоне снижающихся денежных потоков. В прошлый кризис дополнительным ограничителем на внутреннем рынке для заемщиков выступала и более высокая ключевая ставка Центробанка.

По нашим прогнозам, позволить себе заимствования в ближайший год сможет лишь около половины крупнейших компаний в промышленности и инфраструктуре, чья выручка составляет примерно треть от суммарной по рынку. Кроме того, обычно в условиях кризиса объемы привлечения средств с помощью таких инструментов снижаются, а облигационное заимствование уступает банковскому по своему масштабу (см. рисунок 1).

Некоторые компании пошли по пути использования новых инструментов. Например, в РЖД заявили о планах выпуска вечных (бессрочных) облигаций в объеме до 370 млрд руб. для финансирования инвестиционной программы 2020 года. Такие бонды не учитываются полностью в долге организации, кроме того, они могут быть погашены по ее решению в благоприятный для этого момент.

До РЖД на российском рынке ценных бумаг выпуском вечных облигаций занимался только банковский сектор. Согласно данным CBonds, в 2012–2020 годах состоялось 29 эмиссий подобных бондов на общую сумму $ 6,35 млрд (эквивалентно 472,4 млрд руб. по курсу на 14 мая 2020 года). Банки используют этот инструмент, чтобы расширить собственные активы и соблюсти требования «Базеля III» о достаточности капитала.

Для железнодорожной монополии вопрос привлечения средств на инвестпрограмму актуален, поскольку отношение чистого долга к EBITDA в 2019 году составляло 2,49x (в годовом отчете за 2018 год верхняя граница комфортной долговой нагрузки была на уровне 2,5x).

Для инвестора вечные облигации чаще всего предполагают бóльшую — на 2–4 п. п. — ставку купона, чем у обычных пяти- или десятилетних корпоративных облигаций. Это связано с тем, что бессрочные бонды считаются более рискованным активом: в случае банкротства средства будут возвращены их приобретателю лишь после удовлетворения требований других кредиторов.

Пока такой инструмент не использовался промышленными и инфраструктурными компаниями в России. Основными покупателями подобных облигаций, вероятно, могут выступить крупнейшие банки (преимущественно государственные).

Еще одним из способов финансирования инвестпрограммы на фоне снижающихся доходов может быть частичная выплата дивидендов акционерам либо временный отказ от них. Но на такой шаг могут пойти не все компании, и в особенности в нем ограничены те, акционером которых является государство. По данным Казначейства, объем федеральных доходов от выплаты государству дивидендов в 2019 году составил около 442 млрд руб. (почти половина средств для майского антикризисного пакета мер).

Налоговые льготы и прямые субсидии в условиях кризиса «массово» не могут решить проблему сохранения инвестиционной программы. Чаще их используют только, если целая отрасль находится в состоянии кризиса и ее компании нуждаются в поддержке операционной деятельности.

Вариантом решения проблемы с долговой нагрузкой и сохранением их инвестпрограмм может быть реализация планов компаний с привлечением инструментов проектного финансирования. В этом случае долг и возможные заимствования учитываются в отчетности специальной проектной компании, а риски реализации проекта могут быть разделены с государством. Кроме того, с помощью инструмента могут быть реализованы и небольшие похожие проекты в инвестпрограмме. Если их объединить в пул общей стоимостью от 5 млрд руб. до 10 млрд руб., то в таком виде они уже будут представлять интерес для финансирующих организаций.

По нашей оценке, с помощью этого инструмента можно реализовать до 15 % от объема инвестпрограммы конкретной компании, или в масштабах рынка — сохранить в них до 1,2 трлн руб.

table_6002

image_6001